Vorwort
Liebe Leserinnen und Leser,
die globalen Aktienmärkte haben zum dritten Mal in Folge erfreulich positive Renditen erzielt. Wie so oft gab es auch im Jahr 2025 viele Unsicherheiten und nachvollziehbare Gründe, Aktienbestände zu verkaufen, wie z. B. den «Liberation Day» in den USA oder Sorgen um eine mögliche Überbewertung von KI-Aktien. Die Korrekturen waren jedoch nur von kurzer Dauer. Investoren, die auf nachhaltige Aktienmarktkorrekturen gesetzt hatten, tun sich heute schwer, Aktien auf den Allzeithöchstständen nachzukaufen. Daher behält das Zitat der Investmentikone Peter Lynch auch im Jahr 2025 seine Gültigkeit: „Far more money has been lost by investors preparing for corrections, or trying to anticipate corrections, than has been lost in the corrections themselves.“
Neben weiterhin überzeugenden Unternehmensgewinnen, insbesondere in den Vereinigten Staaten, hat zum Jahresende auch die US-Notenbank mit einer Lockerung der Geldmarktpolitik Unterstützung geleistet. Erwähnenswert ist neben der Zinssenkung die Tatsache, dass die Bilanz der Notenbank nicht weiter reduziert, sondern durch neue Anleihekaufprogramme ausgeweitet wird. Salopp gesagt pumpt die US-Notenbank wieder neue Liquidität in das System. Unser Chefvolkswirt Dr. Jörn Quitzau begründet diese neue Zinspolitik unter anderem mit einer erhöhten Inflationstoleranz der Notenbanken.
Im Mai 2026 steht zudem eine spannende Entscheidung bevor: Wer wird neuer Vorsitzender der US-Notenbank? Hierbei verweise ich auf den Gastbeitrag von Mickey Levy, einem langjährigen Experten für die US-Notenbankpolitik. Mickey erörtert seine Einschätzung, wer der nächste Vorsitzende wird und damit die grösste Durchschlagskraft für die Wunschpolitik von Donald Trump nach höheren Aktienkursbewertungen mitbringt.
Die Zinssenkungshoffnungen hinsichtlich der US-Notenbank, weiterhin hohe geopolitische Unsicherheiten und die nicht annähernd gelöste Haushaltsverschuldung in den USA bleiben auch weiterhin ein Belastungsfaktor für den US-Dollar. Auch nach der gravierenden Abwertung des US-Dollars im Jahr 2025 ändert sich die Ausgangslage für die Währung im neuen Jahr nicht wesentlich. Wir bleiben daher vorsichtig und nutzen weiterhin Absicherungsmechanismen für den US-Dollar.
Fallende Zinsen und ein schwächerer US-Dollar waren auch ein wichtiger Faktor für die fulminante Entwicklung von Gold. Laut dem World Gold Council haben die Kursentwicklung und die gestiegene Nachfrage von Zentralbanken dazu geführt, dass der Wert der Goldreserven ausländischer Banken die Reserven an US-Staatsanleihen mittlerweile überholt hat. Ein Trend, der vor dem Hintergrund der aktuellen US-Politik auch im neuen Jahr anhalten dürfte. Daher bleibt Gold für uns ein wichtiger Bestandteil klassischer Multi-Asset-Portfolios.
Trotz der berechtigten Sorgen in vielen globalen Themen bleiben wir für die Kapitalmärkte im Jahr 2026 zuversichtlich. Diese Zuversicht beruht vor allem auf der Annahme, dass Unternehmen in einem wachsenden wirtschaftlichen Umfeld weiterhin Gewinne für ihre Investoren generieren und diese sogar weiter steigern können. Wenn man ergänzend mit ruhiger Hand agiert und langfristig orientiert bleibt, sehen wir gute Chancen, dass Investoren am Jahresende 2026 wieder real positive Renditen an den Kapitalmärkten erzielen können.
Ich wünsche Ihnen viel Freude beim Lesen und ein gutes, gesundes neues Jahr!
Mit freundlichen Grüssen
Maximilian Hefele
Stellvertretender Chief Investment Officer
Kompass
Die Wirtschaftspolitik von Donald Trump bleibt sprunghaft. Nach den «Handelsdeals» mit moderateren Zollsätzen und der Zollpause mit China (Mitte August um 90 Tage verlängert) «justierte» Trump an verschiedenen Stellen substanziell nach. Damit bestätigt sich: Auch nach Abschluss von «Handelsdeals» ist offen, wie verlässlich die Vereinbarungen von amerikanischer Seite sind. Donald Trump irritiert zudem mit dem massiven Druck auf die Zentralbank. Hier liegt aktuell der Fokus darauf, wer die Nachfolge von Jerome Powell als Fed-Vorsitzender antritt. Auch wenn die Wirtschaftspolitik der Trump-Regierung eine Belastung ist, läuft die US-Konjunktur erstaunlich solide. Für 2026 erwarten wir auch wegen der sehr expansiven Finanzpolitik ein Wachstum von 1,7%. Damit würde sich die Wirtschaft ungefähr auf dem Niveau des Trendwachstums bewegen. In Europa wird die Finanzpolitik expansiver, unter anderem wegen der steigenden Verteidigungsausgaben. Die schwächelnde Konjunktur der Eurozone erhält dadurch einen positiven Impuls. Es bleiben aber strukturelle Probleme, die das europäische Wachstum begrenzen. Frankreichs Haushaltsprobleme sind ein latentes Risiko, das zu einer Belastung der Währungsunion werden kann. Auch die hohen Haushaltsdefizite und Staatsschulden in den USA können zu einem grösseren Thema für die Finanzmärkte werden.
Das Inflationsbild ist gemischt. In der Schweiz liegt die Teuerungsrate seit zweieinhalb Jahren fast durchgehend wieder im Zielbereich (0-2%) der Schweizerischen Nationalbank (SNB). In der Eurozone liegt die Inflationsrate wieder auf Höhe des EZB-Ziels von 2%. Dagegen bleiben die Inflationsraten in den USA und in UK noch deutlich oberhalb von 2%, allerdings mit abnehmender Tendenz. Sowohl die amerikanische als auch die britische Zentralbank haben trotz der hohen Inflation die Geldpolitik bereits gelockert und werden den Lockerungskurs auch 2026 fortsetzen. Die US-Fed dürfte den Leitzins zwei bis dreimal um jeweils 25 Basispunkte senken. Die Bank of England hat zuletzt sehr knappe Entscheidungen mit vielen Gegenstimmen getroffen. Sie hat dennoch bereits angedeutet, die Geldpolitik schrittweise weiter zu lockern. Die EZB und die SNB dürften die Leitzinsen voraussichtlich bis weit in das Jahr 2026 unverändert lassen.
Die Geopolitik steht derzeit besonders im Fokus. Der Russland-Ukraine-Krieg geht weiter, ebenso das Ringen um ein Ende des Krieges. Zwischen den USA und Russland hat sich die Stimmung eingetrübt. Das Eingreifen Donald Trumps in Venezuela und seine wiederholten Äusserungen Richtung Grönland sorgen für zusätzliche Verunsicherung.
Volkswirtschaft: Wirtschaft im Schatten der Politik
In einer sehr angespannten weltpolitischen Situation zeigt sich die Weltwirtschaft überraschend widerstandsfähig. Die globale Wirtschaft wird sich im Vergleich zu den Vorjahren voraussichtlich kaum abkühlen. Dazu trägt u.a. die sehr expansive Finanzpolitik bei. Das Haushaltsdefizit der G20-Länder dürfte im Jahr 2026 bei gut fünfeinhalb Prozent des BIP liegen. Auch die Geldpolitik wurde im vergangenen Jahr bereits gelockert und unterstützt die konjunkturelle Entwicklung. Im Vereinigten Königreich und in den USA dürfte die Geldpolitik weiter gelockert werden, zumal die amerikanische Notenbank Fed im Mai einen neuen Vorsitzenden bekommen wird, der auf der Linie des US-Präsidenten sein wird. Die Geopolitik und die Wirtschaftspolitik der amerikanischen Regierung sind die Hauptrisiken für die Weltwirtschaft. Angesichts der anhaltend expansiven Finanzpolitik bleibt auch das latente Risiko einer Staatsschuldenkrise bestehen.
Aktien: Aktienmärkte bleiben im Aufwärtstrend
Die globalen Aktienmärkte präsentieren sich derzeit freundlich, getragen von robusten Unternehmensgewinnen in den USA und einer anhaltenden Nachfrage nach KI-Investments. Die US-Fed hat im September eine Zinssenkung um 25 Basispunkte vorgenommen und damit den Lockerungszyklus fortgesetzt; weitere Schritte sind wahrscheinlich, was insbesondere zinssensitive Segmente unterstützt. Analysten erwarten für den S&P 500 ein Gewinnwachstum von rund 11 % im laufenden Jahr, während Europa aufgrund politischer Unsicherheiten und schwächerer Daten stagniert.
Der S&P 500 markiert dank der «Magnificent 7» und solider Nebenwerte regelmässig neue Höchststände, ohne grössere Rückschläge. Parallel hat sich die Anlegerstimmung aufgehellt: Optimismus nimmt zu, Rücksetzer werden konsequent als Kaufgelegenheiten genutzt, und die Liquidität bleibt unterstützend. Trotz ambitionierter Bewertungen sprechen die fundamentale Lage und geldpolitische Unterstützung dafür, dass das Abwärtspotenzial an den globalen Aktienmärkten derzeit begrenzt erscheint.
Anleihen: Chaos in den USA beflügelt Anleihen aus Schwellenländern: Versteilerung der US Zinsstrukturkurve wird fast zum Nebenschauplatz
Im vierten Quartal 2025 führten eine nachlassende, aber immer noch hohe Inflation, ein anhaltender Regierungsstillstand und die wachsende Staatsverschuldung der USA zu einer Versteilung der US-Zinsstrukturkurve. Die kurzfristigen Renditen gingen zurück, als die Fed die Zinsen senkte, während die langfristigen Renditen angesichts anhaltender Inflations- und Schuldenprobleme leicht anstiegen. Im Gegensatz dazu blieben die europäischen Zinskurven weitgehend stabil. Die EZB hielt die Einlagefazilität bei 2 %, wobei die Inflation nahe dem Zielwert von 2 % lag. Die Kreditmärkte blieben widerstandsfähig, und die Spreads für Investment-Grade-Anleihen in USD und EUR blieben eng – die für Schwellenländeranleihen in USD erreichten sogar neue historische Tiefststände.
Alternative Investments: Gold: Strukturelle Rückenwinde stützen den Aufwärtstrend
Das Jahr 2025 markierte einen historischen Meilenstein für Edelmetalle. Gold zeigte die stärkste Wertentwicklung seit 1979. Mit einem aussergewöhnlichen Anstieg von über 64% in US-Dollar und mehr als 50 neuen Allzeithochs im Jahresverlauf etablierte sich das gelbe Metall klar als eine der erfolgreichsten Anlageklassen. Aus unserer Sicht sprechen weiterhin mehrere strukturelle Faktoren für Gold. Dazu zählen rekordhohe Käufe durch Zentralbanken, anhaltend erhöhte geopolitische Risiken mit spürbaren Auswirkungen auf die globalen Finanzmärkte, die weltweit rekordhohe Staatsverschuldung vieler Länder sowie ein geldpolitisches Umfeld, das insgesamt unterstützend wirkt. Mit Blick auf 2026 bleiben wir für Gold konstruktiv positioniert und halten an unserem Übergewicht fest, erwarten jedoch nach der aussergewöhnlichen Rally eine Normalisierung der Renditen.
Alpha in einem sich verändernden Marktumfeld erschliessen
Auch in 2025 erzielten globale Wandelanleihen solide Renditen, getragen von erhöhter Aktienmarktvolatilität, sinkenden Zinsen und einer lebhaften Emissionstätigkeit. Nach drei aufeinanderfolgenden Jahren starker Wertentwicklung deuten jedoch eine gestiegene Aktiensensitivität und erhöhte Bewertungen auf eine reifere Phase des Marktzyklus hin. Parallel dazu eröffnen liquide alternative Anlagestrategien ein überzeugenderes relatives Renditepotenzial. Aktienbasierte Long/Short-Ansätze, insbesondere marktneutrale Strategien, bieten diversifiziertes Alpha, verbesserten Kapitalschutz und hohe Portfolioflexibilität in einem Umfeld makroökonomischer Verschiebungen und zunehmender Titeldispersion, unterstützt durch strukturelle Themen wie Künstliche Intelligenz, Reindustrialisierung und steigende Verteidigungsinvestitionen.
Währungen: Abwertung des US-Dollar dürfte in moderaterem Tempo anhalten
Der US-Dollar erlebte 2025 einen der stärksten Wertverluste der vergangenen Jahrzehnte. Haupttreiber dieser Entwicklung war ein zunehmender Vertrauensverlust in die USA. Für eine wirkliche Trendwende im Jahr 2026 spricht nur wenig: Die US-Politik bleibt ein Unsicherheitsfaktor, zudem wird die Geldpolitik weiter gelockert. Wir glauben daher, dass die Abwertung des US-Dollar anhalten dürfte, jedoch in einem moderateren Tempo. Demgegenüber dürfte der Schweizer Franken weiterhin ein Stabilitätsanker in den unsicheren Zeiten sein. Eine nachhaltige Entspannung der globalen Risiken ist derzeit nicht absehbar. Gleichzeitig bleibt der Starke Franken aber eine Last für die Schweizer Exportwirtschaft. Entsprechend dürfte die Schweizerische Nationalbank bei stärkerem Aufwertungsdruck weiter gegensteuern. Grossbritannien steht weiterhin vor einem schwierigen Umfeld aus hoher Inflation, stagnierendem Wirtschaftswachstum und einem sich abkühlenden Arbeitsmarkt. Zwar erwartet der Markt eine Zinssenkung durch die BoE in diesem Jahr, doch das weitere Vorgehen bleibt stark datenabhängig und kurzfristige Richtungswechsel sind möglich. Hinzu kommen innenpolitische Unsicherheiten, was letztlich zu Phasen erhöhter Volatilität beim britischen Pfund führen könnte.
Topic: Anmerkungen zur US-Notenbank
Der überzeugte Trump-Anhänger Kevin Hassett wird höchstwahrscheinlich zum nächsten Fed-Vorsitzende ernannt. Wenn Hassett Fed-Vorsitzender wird, wird sein geldpolitisches Vorgehen zumindest anfangs und bis weit ins Jahr 2026 hinein von Trumps Wunsch nach niedrigeren Zinsen dominiert sein. Hassett teilt noch einen weiteren Wunsch mit Trump: hohe Aktienbewertungen und robuste Kapitalmärkte. Was sind die Grenzen für Zinssenkungen der Fed? Einfach gesagt: Die Marktreaktionen und -signale werden die entscheidende Grenze sein. Eine deutlich steilere Zinsstrukturkurve und/oder ein Absturz des US-Dollars als Reaktion auf die geldpolitische Lockerung wären ein klares Signal für die Fed. Es gilt zu beachten, dass Trump das Verhalten der Finanzmärkte als sein «Zeugnis» betrachtet und seinen Kurs ändern würde, wenn er durch die Fakten der Finanzmärkte dazu gedrängt wird.